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  • Der „Schuldenschnitt“ und das Kleingedruckte

    geschrieben am 28. Oktober 2011 von Jens Berger

    Während die Banker Krokodilstränen wegen der beim Eurogipfel beschlossenen „substantiellen Beteiligung“ des Privatsektors vergießen, steigen die Börsenkurse der Institute im zweistelligen Prozentbereich. Offenbar bewerten die Akteure an den Finanzmärkten die Ergebnisse des Gipfels diametral anders als die leider wieder einmal vollkommen unkritischen Medien. Man sollte sich nicht von der PR der Bankenlobby ins Bockshorn jagen lassen. Der Finanzsektor zählt ganz klar zu den Gewinnern des Gipfels. Griechenland und vor allem die anderen angeschlagenen Euroländer zählen hingegen zu den Verlierern.

    Wenn man in diesen Tagen die Zeitungen aufschlägt, stößt man immer wieder auf die Aussage, die EU-Regierungschefs hätten beim Gipfel einen 50%-Schuldenschnitt für Griechenland beschlossen. Dies ist jedoch gleich in vielfacher Hinsicht falsch. Es wurde vielmehr gar kein Schuldenschnitt – in welcher Höhe auch immer – beschlossen, sondern lediglich angekündigt, dass man die Banken und Versicherungen zu Verhandlungen einlädt, an deren Ende ein Anleihentausch stattfinden soll, bei dem die Institute auf freiwilliger Basis ihre Griechenlandanleihen gegen andere Anleihen eintauschen können. Dabei sollen sie – so die Absichtserklärung – einen Nominalwert von 50% abschreiben. Die Verhandlungen über diesen Anleihentausch beginnen in den nächsten Wochen und das Tauschprogramm soll Anfang 2012 beginnen. Da die Details somit erst noch ausgehandelt werden, gibt es auch noch unzählige Möglichkeiten, wie die Banken diese 50%-Marke ad absurdum führen können, und es ist sehr wahrscheinlich, dass ihnen das auch gelingen wird.

    Fallstricke und Sollbruchstellen

    Wie geschickt der Bankenverband IIF die Höhe von Abschreibungen uminterpretiert, zeigte er bereits beim freiwilligen Anleihentauschangebot im Juli dieses Jahres. Zunächst einmal ist bei der Berechnung festzuhalten, dass die Abschreibungen auf den Nominalwert und nicht auf den Buch- oder gar den Marktwert vollzogen werden sollen. Als Beispiel kann hier die 2007 ausgegebene 10-jährige Anleihe GR0124029639 herangezogen werden. Diese Anleihe hat einen Nominalwert von 100 Euro, am Markt wird sie jedoch aktuell lediglich mit 31,52 Euro behandelt. Wenn eine Bank diese Anleihe zum Marktwert bilanzieren würde, hätte sie bereits fast 70% des ursprünglichen Wertes abgeschrieben. Ein Tausch, bei dem sie stattdessen ein Papier im Wert von 50 Euro bekommt, ist demnach kein schlechtes, sondern ein verdammt gutes Geschäft.

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    Update: Die jüngste Anleihenauktion Italiens zeigt exakt die Auswirkungen, die im letzten Absatz (auf den NDS) beschrieben werden:

    Auch nach dem EU-Gipfel zur Stabilisierung der Währungsunion muss Italien weiter zittern: Bei der Aufnahme eines frischen Milliardenkredits musste das Land am Donnerstag Rekordzinsen zahlen. Für Investititionen in Zehnjahresanleihen im Wert von 3 Mrd. Euro forderten Anleger eine Rendite von durchschnittlich 6,06 Prozent. Das ist der höchste Satz seit Einführung des Euro. Bei der letzten vergleichbaren Auktion vor einem Monat hatten sie sich noch mit 5,86 Prozent zufriedengegeben. Auf dem Sekundärmarkt, also im Handel mit bereits ausgegebenen Staatsanleihen, notierten die Renditen kurz vor der Auktion bei 5,92 Prozent. Anschließend kletterten sie auf 5,97 Prozent.
    Insgesamt nahm Rom über Anleihen mit verschiedenen Laufzeiten 7,9 Mrd. Euro am Markt auf. Angestrebt hatte das Finanzministerium einen Betrag von bis zu 8,5 Mrd. Euro, wegen der hohen Zinsen wurden aber nicht alle Papiere platziert.

    112 Kommentare

    Ökonomenkritik

    geschrieben am 27. Oktober 2011 von Gastautor

    ein Gastartikel von Thomas Trares

    Spätestens seit Ausbruch der Finanzkrise ist die Ökonomenzunft in Verruf geraten. Die Liste der Vorwürfe ist lang. Realitätsferne Annahmen, falsche Prognosen, Modellfixiertheit und ein naiver Marktglaube sind nur einige davon. Auf „Spiegel Online“ hat der Ökonom Hanno Beck auf die Kritik reagiert. Seine Apologetik ist allerdings recht kurios ausgefallen. Er wehrt sich darin gegen die Vorwürfe, dass Märkte nie funktionierten und dass Prognosen immer exakt sein müssten. Tatsächlich hat dies den Ökonomen aber so gar niemand vorgehalten. Und auf die wirklich wichtigen Fragen unserer Zeit, etwa wie Banken „too big to fail“ werden konnten, geht Beck erst gar nicht ein. Seine Ausführungen offenbaren einmal mehr das Dilemma der deutschen Mainstream-Ökonomen. Sie verstehen die Kritik nicht oder wollen sie nicht verstehen; oder aber sie sind mit ihren Denkschablonen gar nicht in der Lage, sie richtig einzusortieren.

    Doch warum ist das so? Die Neoklassik, die Doktrin, der der größte Teil der hiesigen Ökonomen anhängt, hat ihre Wurzeln im 19. Jahrhundert. In der Physik gab zu dieser Zeit die klassische Mechanik den Ton an. Deren Fundament bilden die Newtonschen Bewegungsgesetze, bekannt sind auch die Gallileischen Fallgesetze oder die Keplerschen Planetengesetze. Mit diesen lässt sich exakt die Bewegung von Körpern im Raum vorausberechnen, man denke etwa an ein Pendel oder die Rotation der Planeten im Sonnensystem. Die formale Eleganz und Exaktheit der klassischen Mechanik hatte einen großen Einfluss auf die damaligen Ökonomen. Sie wollten ein ökonomisches Theoriegebäude mit gleicher mathematischer Raffinesse erschaffen. Der britische Ökonom William Stanley Jevons bezeichnete die Nationalökonomie dereinst als „die Mechanik vom Nutzen und Selbstinteresse“. Analog zu einem mechanischem System, das ständig in Bewegung ist, begriffen die Neoklassiker die Wirtschaft als einen ewigen Kreislauf aus Produktion und Konsum, der von einem flexiblen Preismechanismus im Gleichgewicht gehalten wird. Die Gültigkeit der Marktgesetze wurde als universell angenommen, hier und jetzt und in alle Ewigkeit. Der Markt funktioniere quasi naturgesetzlich, dachte man.

    Bis heute hat sich dieses mechanisch-deterministische Weltbild in den Köpfen der meisten Ökonomen eingenistet. Wenn der Preis steigt, sinkt die Nachfrage, nimmt die Arbeitslosigkeit zu, müssen die Löhne runter. Die ganze Markttheorie ist nach dieser mechanischen Logik aufgebaut. Nun ist es nicht so, dass diese Theorie keinerlei Relevanz hätte. Immerhin lässt sich mit ihr zeigen, dass Märkte unter bestimmten Bedingungen effizient sind. Und tatsächlich funktionieren tagtäglich viele Märkte nach diesem Muster, so etwa „die Gemüsemärkte in Tausenden Städten“, wie Beck in seiner Apologetik schreibt, oder der Autohandel, oder auch die Versorgung der Bevölkerung mit Brot.

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    85 Kommentare

    EFSF-Hebelung – Einladung an Spekulanten mit eingebauter Sollbruchstelle

    geschrieben am 26. Oktober 2011 von Jens Berger

    Anstatt der Spekulation beherzt einen Riegel vorzuschieben, wird die EU mit ihrer Hebelung der EFSF die Spekulation erst richtig anheizen. Vor allem die deutsche Regierung erweist sich einmal mehr als komplett lernresistent und ideologisch verbohrt. Dies ist gleich doppelt tragisch, da durch weitere Fehlentscheidungen ganze Volkswirtschaften in die Rezession getrieben werden und die Eurokrise sich abermals verschärfen wird.

    Um die Problematik der EFSF-Hebelung zu verstehen, muss man sich zunächst einmal die Ursachen der aktuellen Eurokrise vergegenwärtigen. Wie die Beispiele USA und Japan zeigen, sind weder die Neuverschuldung (USA 2010: +9%, gemessen am BIP) noch die Staatsschuldenquote (Japan 2011: 199%, gemessen am BIP) eine ausreichende alleinige Erklärung für die plötzlich verlangten „Risikoaufschläge“, mit denen die Spekulanten seit einiger Zeit die Eurozone vor sich hertreiben. Solche „Risikoaufschläge“ können nur dann geltend gemacht werden, wenn ein Land keine Kontrolle über die Notenbankpolitik der eigenen Währungszone hat, wie es bei allen Eurostaaten der Fall ist. Wie das Beispiel Griechenland zeigt, können die „Risikoaufschläge“ zu einer selbsterfüllenden Prophezeiung werden. Um angeschlagenen Ländern zu helfen, wäre es also zwingend notwendig, die Staatsfinanzierung entweder ganz von den Finanzmärkten zu entkoppeln oder die Rückzahlung der Staatsschulden der angegriffenen Länder glaubhaft und in voller Höhe zu garantieren.

    Zum Thema siehe „Die Eurokrise in Zahlen (I) – Wie Musterschüler zu Problemkindern wurden“.

    Die EZB als einzig glaubwürdige Retter

    Obgleich es eigentlich keine überzeugenden Gründe gibt, die Staatsfinanzierung nicht von den Finanzmärkten zu entkoppeln, zieht die Eurozone eine solche Lösung – vor allem wegen des vehementen Widerstands Deutschlands – noch nicht einmal in Betracht. Somit bleibt nur eine Lösung übrig, bei der das Risiko eines Zahlungsausfalls auf die eine oder andere Art auf einen Bürgen übertragen wird, der zu solide und zu groß ist, um von den Spekulanten an den Finanzmärkten in die Enge getrieben zu werden. In Europa gibt es streng genommen nur einen einzigen Akteur, auf den diese Beschreibung zutrifft: die EZB.

    Eine Notenbank kann bei Bedarf Geld erschaffen und somit jedes nur denkbare Risiko glaubhaft zu 100% absichern. Wenn sich die Regierungschefs der Eurozone dazu durchringen könnten, der EZB die Absicherung potentiell und real ausfallgefährdeter Staatsanleihen zu überlassen, hätten diese von einem Tag auf den anderen die höchste nur denkbare Sicherheit und es gäbe nicht den geringsten Grund für Spekulanten, „Risikoaufschläge“ zu verlangen. Die konkrete Staatsfinanzierungskrise wäre beendet – freilich ohne die zugrundeliegenden realwirtschaftlichen Probleme zu lösen – siehe dazu „Heiner Flassbeck zur aktuellen Eurokrise und zur Marktwirtschaft des 21. Jahrunderts“.

    Eine solche Lösung lehnt die deutsche Regierung jedoch kategorisch ab. Stattdessen setzt man lieber auf die bereits vorhandenen EFSF. Bei diesem Mechanismus gibt die Gemeinschaft Anleihen für ein angeschlagenes Land an private Investoren aus, reicht diese mit einem merklichen Zinsaufschlag an das betreffende Land weiter und garantiert dafür die vollständige Rückzahlung.

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    Der Rettungsplan der Troika wird fehlschlagen. Zeit für das Endspiel

    geschrieben am 25. Oktober 2011 von Gastautor

    Von L. Randall Wray. Aus dem Englischen übersetzt von Nicolai Hähnle.

    Wieder zieht ein Rettungsplan für die Währungsunion seine Runden durch Mitteleuropa – das verfügbare Gesamtvolumen wird auf umgerechnet 600 Milliarden Dollar erhöht. Deutschland hat zugestimmt, seinen Beitrag zum Fonds um mehr als umgerechnet 100 Milliarden Dollar zu erhöhen. Aber die Slowakei hat ihr Veto gegen die Rettung ausgesprochen, und alle Augen richten sich nun auf den kommenden Gipfel am 23. Oktober. (Anm. d. Ü.: Seit Erscheinen des Originalartikels hat das slowakische Parlament dem Rettungsplan zugestimmt.)

    Keine Sorge: irgendein Rettungspaket wird kommen, egal was geschieht, weil das Zentrum Europas seine Banken retten will – und diese halten Milliarden von Euros in den gefährdeten Staatsanleihen. Niemand ist dumm genug um zu glauben, dass der jetzige Plan reichen wird. Zuletzt hat es die Dexia Group getroffen, einen belgisch-französischen Giganten, der sich auf Staatsschulden spezialisiert hat. Er wurde bereits einmal gerettet und muss jetzt wieder gerettet werden. Aber Dexia is nur der Dominostein des Tages – auch die anderen europäischen Banken werden fallen. Das ist kein griechisches Problem. Es ist kein irisches Problem. Es ist kein portugiesisches Problem. Es ist kein spanisches Problem. Es ist kein italienisches Problem.

    Es ist ein Problem der Währungsunion selbst, und einfach nur Löcher zu stopfen wird niemals ausreichen.

    Der Konstruktionsfehler der Währungsunion ist die Trennung der Staaten von ihren Währungen, wie ich, zusammen mit Charles Goodhart, Warren Mosler und Wynne Godley, seit langem argumentiere. (Hier ist ein neuerer Policy Brief zum Thema.) Und wie ich vor wenigen Wochen gesagt habe ist die Währungsunion ein System, dessen Scheitern bereits im Entwurf veranlagt war. Es gibt keine zentrale Regierung, von der die Währung ausgegeben wird. Deshalb gibt es niemanden, der in hinreichend großem Umfang Fiskalpolitik machen kann, um Wirtschaftszyklen entgegenzutreten, geschweige denn um eine Finanzkrise in der Größenordnung, wie wir sie seit 2007 sehen, in den Griff zu kriegen.

    Der nahende Sturm – wenn die Finanzinstitute gezwungen werden, sich dem wahren Ausmaß ihrer Verluste zu stellen – wird die Eurostaaten überwältigen.

    Selbst wenn die Eurostaaten nicht alle Hände voll damit zu tun hätten, mit den Fingern aufeinander zu zeigen und über die verschwenderische Ausgabenpolitik der jeweils anderen zu schimpfen, würde die gegenwärtige Konstruktion der Eurozone eine wirksame Antwort auf die Krise verhindern. Wenn Finanzmärkte ein Mitglied der Währungsunion angreifen, dann gerät es schnell in eine teuflischen Schuldenfalle, weil seine Zinssätze steigen und ein Loch in den Haushalt reißen. Die anderen Staaten können bestensfalls ein Schuldenpaket zusammenstellen, bei dem zu etwas besseren Bedingungen Geld verliehen wird.

    Aber was die hoch verschuldeten Staaten brauchen sind nicht noch mehr Schulden, sondern ein Schuldenerlass und Wirtschafswachstum. Der Sparkurs, der ihnen im Gegenzug für den niedrigeren Zinssatz abverlangt wird, schädigt ihre Wirtschaft, wodurch das Defizit größer wird und noch mehr Schulden gemacht werden müssen.

    Das ist die Falle, in die der verschuldete Staat rutscht: wenn er sich Geld von den Märkten leiht, dann steigen die Zinssätze; wenn er von den anderen Eurostaaten oder dem IWF leiht, geht sein Wirtschaftswachstum zurück und die Steuereinkünfte sinken.

    Es ist eine Zwickmühle.

    Eine Lösung für die in Schwierigkeit geratenen Staaten ist, die Währungsunion zu verlassen und zu einer eigenen, von der dann souveränen Regierung ausgegebenen Währung zurückzukehren – also die Drachme für Griechenland, Lira für Italien, und so weiter. Die Umstellung wird für kurzfristig für Chaos und damit verbundene Kosten sorgen. Aber die Staaten könnten danach ihre innere Handlungsfähigkeit wieder herstellen und die Krise bekämpfen. Ein Zahlungsausfall bei Anleihen, die in Euro laufen, wäre notwendig. Die EU könnte mit Sanktionen reagieren. Aber das wäre besser als das Konzept von Nord- vs. Süd-Euro, “Teutonic vs. Latin”, das vorgeschlagen wurde, und die Staaten einfach nur an eine andere externe Währung binden würde. Ein Staat wie Griechenland wäre genauso handlungsunfähig wie jetzt, wenn auch mit einer abgeschwächten Währung.

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    134 Kommentare

    Die USA auf dem Weg in den Wahlkampf

    geschrieben am 24. Oktober 2011 von Thorsten Beermann

    ein Gastartikel von Thorsten Beermann

    In einem Jahr werden sich die USA in der Endphase des Wahlkampfes befinden, der, davon darf man bereits heute ausgehen, zu den schmutzigsten der jüngeren politischen Geschichte gehören dürfte. Einen Vorgeschmack auf das, was uns (und vor allem die Wähler in den Vereinigten Staaten) in den nächsten zwölf Monaten und 15 Tagen erwartet, bietet der Vorwahlkampf der Republikaner. Die gröberen Tiefschläge dürften aber erst ausgeteilt werden wenn feststeht, wer gegen Obama antritt und die Lager wieder geschlossen gegeneinander agieren.

    Dabei stehen Obamas Chancen auf eine zweite Amtszeit im Moment gar nichts schlecht. Grund dafür ist allerdings weniger erfolgreiche Regierungsarbeit oder gar Zufriedenheit bei den Wählern, sondern schlicht, dass sich die Republikaner mit hoher Wahrscheinlichkeit als unfähig erweisen werden, einen Kandidaten ins Rennen zu schicken, der für Menschen abseits des äußersten religiösen rechten Rands wählbar wäre. In dem Versuch, einen für die Tea Party genehmen Herausforderer zu bestimmen, hat die jüngere (und einstmals progressivere) der beiden großen Parteien die Mehrheit ihrer potenziellen Wähler schlicht vergessen.

    Vorbereitungen allerdings treffen beide Seiten bereits eifrig. So haben einige republikanisch regierte Staaten, darunter umkämpfte Territorien wie Florida, die Wahlgesetze geändert. Zukünftig muss zur Registrierung als Wähler ein Lichtbildausweis gezeigt werden, außerdem werden selbst kleinste Fehler im Antrag als „Meineid“ hart bestraft. Kritiker sind sich darüber einig, dass diese Maßnahme vor allem Arme und Minderheiten von der Wahl fernhalten soll, die entweder abgeschreckt werden, oder gar nicht die Bedingungen für einen Führerschein oder eine ID Card mitbringen. Bisher reichte eine Rechnung als Beleg der Identität. Da diese Gruppen überdurchschnittlich oft demokratisch wählen (würden), muss über die Idee hinter dieser Maßnahme kaum gerätselt werden.

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