Eine goldene Regel des Finanzsystems besagt, dass man zusätzliche Rendite nur über ein gesteigertes Risiko erkaufen kann. Wer sein Erspartes auf ein Sparbuch bei der heimischen Sparkasse bringt, bekommt dafür nur 4% Zinsen; ähnlich verhält es sich bei Staatsanleihen von solventen und politisch stabilen Staaten. Dafür hat man allerdings eine nahezu 100% Sicherheit, dass man das Geld samt Zinsen auch wirklich ausbezahlt bekommt. Wer einem politisch und wirtschaftlich instabilen Staat Geld leiht, bekommt dafür eine Risikoprämie. Statt der 3,5%, die der deutsche Staat an Zinsen für geliehenes Geld bezahlt, muss beispielsweise Venezuela 11,2% Zinsen zahlen. Der Sparer bekommt deutlich mehr, wenn er das Geld denn auch ausbezahlt bekommt. Bei Aktienfonds oder abenteuerlichen Konstrukten auf dem Offenmarkt bekommt man zwar keine feste Rendite, hat aber – je nach Risikoneigung – die Chance wesentlich mehr Rendite zu erzielen. Aber je riskanter die Anlagestrategie ist, desto höher ist auch das Risiko, dass man am Ende mit leeren Händen dasteht, oder gar noch drauf bezahlen muss.

Auf deutschen Landstraßen gibt es ein Tempolimit von 100 km/h. Dieses Tempolimit wurde aufgestellt, um risikofreudige Raser davon abzuhalten, sich selbst und andere zu gefährden. Bei normalem Verkehr erreicht man eine Durchschnittsgeschwindigkeit von 70 bis 80 km/h. Wer diese Durchschnittsgeschwindigkeit steigern will, muss sowohl das Risiko eingehen, geblitzt zu werden, als auch mit seinen Wagen zu verunglücken. Wer beispielswiese sagt, ich will eine Durchschnittsgeschwindigkeit von 130 km/h erreichen, der erkauft diesen Geschwindigkeitsvorteil mit dem Risiko, bei einem riskanten Überholmanöver in der Kurve, frontal mit dem Gegenverkehr zu kollidieren.

Die Investmentabteilung der Deutschen Bank und andere Investmentbanken rühmen sich damit, 25% Kapitalrendite zu erzielen. Verglichen mit Omas sicherem Sparbuch ist das immens viel. Wenn Omas Sparbuch der sichere Fahrer im Volvo-Kombi ist, so stellt Ackermanns Investmentgeschäft einen BMW-Raser dar, der gewillt ist, Risiken einzugehen, um bessere Ergebnisse zu erzielen. Wer, wie Ackermann, 25% als Vorgabe nimmt, der überholt auch auf nasser Fahrbahn in der Kurve – anders kann er die Vorgaben nicht erreichen. Das Ganze geht vielleicht auch eine Zeit lang gut, und Ackermann hat den Ruf eines Teufelsfahrers, der in kritischen Momenten seinen Wagen recht gut beherrscht. Aber irgendwann passiert es einmal – ein Crash, der nicht nur Joe Ackermanns BMW zerfetzt, sondern auch die entgegenkommende langsam fahrende Oma in ihrem Volvo.

Jahrelang hat der Staat meist darauf verzichtet, auf der „Finanzstrasse“ Geschwindigkeitsbegrenzungen aufzustellen. Dort, wo er doch mal tätig wurde, kontrollierte er die Einhaltung aber nicht. Bestimmte Fahrer, wie Hedge-Fonds, hatten sogar die staatliche Genehmigung, so schnell zu fahren, wie sie wollten. Man sagte sich in Berlin und anderen Hauptstädten – „dann geht es halt etwas zügiger zu auf unseren Straßen – da passiert schon nichts“.

In den letzten Monaten herrschen sehr schlechte Straßenverhältnisse. Einige Raser sind schon im Straßengraben gelandet – manchmal sogar mit tödlichen Folgen. Joe Ackermann hält allerdings nicht viel von Geschwindigkeitsbegrenzungen, aber ein wenig mulmig wird auch ihm, zumal andere Raser, die nicht so gut fahren können wie er, mittlerweile auch ihn gefährden. Daher hat Ackermann nun Berlin vorgeschlagen, der Staat könne doch für die Unfallkosten seiner Raserei aufkommen, so dass er sich im Falle eines Crashs gleich wieder in einen neuen BMW setzen kann. Jeder Verkehrspsychologe würde Herrn Ackermann wahrscheinlich den Führerschein wegnehmen, da er mit seinem Verhalten und seiner Einstellung sich und andere gefährdet.

Finanzminister Steinbrück scheint von Ackermanns Vorschlag aber recht angetan zu sein. Man verständigte sich schon darauf, dass die Raser auch ein wenig Eigenbeteiligung leisten müssten, aber da es auch auf deutschen Landstraßen flott zugehen muss, kann man den Rasern kaum Vorschriften machen.

Das ist natürlich falsch – rigide Geschwindigkeitsbegrenzungen müssen her und an jeder Ecke sollte eine Radarfalle stehen. Notorische Raser wie Ackermann könnte man sogar mit einem GPS-Gerät pausenlos kontrollieren. Natürlich kann sich Raser Ackermann dann nicht mehr mit einer Durchschnittsgeschwindigkeit von 130 km/h rühmen, aber die Sicherheit auf deutschen Straßen hätte dadurch gewonnen. Und wenn niemand mehr schneller als 80 km/h ist, dann können die Raser um Ackermann auch nicht mehr in ihren Cliquen mit ihren Raserabenteuern angeben und können so resozialisiert werden.

p.s.: Der Vergleich stammt vom Wirtschaftsweisen Bofinger. Er hat ihn in der Radiosendung “HR2-Der Tag: Ackermann, geh Du voran” geäußert, die auch Podcastempfehlung der Woche ist.

p.p.s.: Mit diesem Artikel verabschiede ich mich in die Osterfeiertage und tauche auch so schnell nicht wieder auf ;-)

Allen Lesern wünsche ich “Frohe Ostern!

Jens Berger

Franklin D. Roosevelt sagte in seiner ersten Amtsantrittsrede: „Das einzige, vor dem wir Angst haben müssen, ist die Angst selbst“. Die globale Finanzkrise entfaltet langsam ihre destruktive Wirkung und es sind nicht etwa ökonomische Gründe, die die Krise anfachen, sondern es ist die nackte „Angst“. Mit dem Kollaps einer der weltgrößten Investmentbanken, der amerikanischen Bear Stearns, die vor wenigen Monaten noch einen Wert von über 20 Mrd. US$ hatte, ist die Krise in die nächste Stufe übergegangen und es gibt keine Anzeichen, dass die Eigendynamik der Finanzkrise sich stoppen ließe.

Bear Stearns wurde am Wochenende unter tatkräftiger Vermittlung und Hilfe der FED und des US-Finanzministeriums für ein Handgeld von rund 236 Mio. US$ vom Konkurrenten JPMorgan Chase übernommen, um einen Konkurs zu verhindern. Wenn man bedenkt, dass das imposante Gebäude an der New Yorker Madison Avenue, in dem Bear Stearns in New York residiert, bereits rund das vierfache des Übernahmeangebots wert ist, mag man abschätzen können, wie es um den Wert der großen Investmentbanken bestellt ist, wenn diese in eine Liquiditätskrise geraten. Der Wert einer Ware wird immer durch Angebot und Nachfrage bestimmt und die politisch geduldete Nachfrage nach amerikanischen Investmentbanken scheint gegen Null zu gehen, wenn die FED sogar eine Ausfallgarantie für Kreditrisiken der Bear Stearns in Höhe von 30 Mrd. US$ ausstellen musste, um mit JPMorgan ins Geschäft zu kommen. Sicher hätte eine chinesische Großbank oder ein russischer oder arabischer Staatsfonds zu einem besseren Preis zugeschlagen, aber dies wäre für die USA ein Gesichtsverlust von monumentaler Größe.

Das Bemerkenswerteste am Bear Stearns Kollaps ist es, dass das Investmenthaus keinesfalls substanziell derart angeschlagen war, dass es zwingend in Schieflage geraten musste. Der Kollaps ereignete sich stattdessen, streng nach der Systematik der vorherrschenden Finanzkrise und letztendlich brach das „Misstrauen“ der anderen Banken dem New Yorker Giganten das Genick. Es waren Gerüchte über einen Liquiditätsengpass, die diesen erst ausgelöst haben – die self-fulfilling prophecy des Bankrotts.

Die Dynamik der Krise begann auf dem Subprimemarkt und hat mittlerweile nicht nur große Fonds erreicht, sondern wildert bereits in der Belle Etage des Finanzwesens – es scheint nur eine Frage der Zeit zu sein, biss die erste Großbank Opfer der Finanzkrise wird. Die Subprimekredite, die Auslöser der Krise waren, sind mittlerweile nur noch als Kontaminationsherd von Bedeutung. Es geht nicht mehr darum, dass Banken oder Fonds auf faulen Krediten sitzen, deren Ausfallrisiko überschaubar ist. Es geht darum, dass das Finanzsystem komplett intransparente strukturierte Produkte geschaffen hat, die aufgrund der Kredithebelwirkung keinen handelbaren Wert mehr haben, sobald sie keine Rendite mehr versprechen. Da niemand so genau wusste, welche Produkte davon betroffen waren, brach der komplette Markt von strukturierten Produkten ein.

Die zweite Stufe wurde eingeläutet, als man sah, dass die Liquiditätsdecke einiger Fonds und Banken bedenklich schrumpfte. Grund waren Wertkorrekturen bei strukturierten Produkten und bei Anteilen an Gesellschaften, die mit diesen Produkten handelten oder sie im Portfolio hatten. Die komplette Branche misstraute sich selbst und dadurch kam der Interbankenkredithandel weitestgehend zum Erliegen. Momentan sitzen viele Bankhäuser und Fonds auf Produkten, die keinen realisierbaren Marktwert mehr haben. Das heißt keinesfalls, dass diese Produkte nichts wert sind. Bei Liquidation oder Fälligkeit haben sie sehr wohl einen realen Wert. Wenn Banken und Fonds allerdings kurzfristig Liquidität benötigen, so nutzt ihnen das nichts, da sie diese Produkte kurzfristig nicht in Liquidität umwandeln können. Das ist Bear Stearns zum Verhängnis geworden – hätte das Haus die Möglichkeit gehabt, die Krise auszusitzen und hätte es die 30 Mrd. US$ Sonderkreditlinie der FED gehabt, die JPMorgan bekam, so wäre Bear Stearns mit blauen Flecken aus der Krise herausgekommen. JPMorgan wird gute Freunde in der FED von New York haben.

Die FED übt sich derweil in blindem Aktionismus, und nimmt eine Leitzinssenkung nach der anderen vor und lässt diese von immer höheren Tendern begleiten. Damit wird sie allenfalls ein paar Symptome kurzfristig lindern können, aber als bittere Nebenwirkung bewirkt dies eine Steigerung der Inflation, die sowohl die – mittlerweile wohl vorhandene – Rezession verschärfen, als auch den Dollarkurs noch weiter beschädigen wird. Bush und sein Finanzminister Paulson geben unterdessen die US-Version des berüchtigten „Comical-Ali“ und beschwichtigen die Weltöffentlichkeit mit der grotesken Aussage, es gäbe doch gar keine Krise und eigentlich sei alles doch bestens. US-Ökonomen diskutierten derweil schon das eigentlich Undenkbare – die Verstaatlichung einiger US-Großbanken und Investmenthäuser. Vor wenigen Jahren noch wäre man wegen solcher Gedanken von den US-Behörden auf eine schwarze Liste gesetzt worden.

Die Zeiten haben sich geändert – mit dem Vertrauen in den Finanzkapitalismus verschwindet auch das Vertrauen in das Dogma der selbst regulierenden Marktmechanismen. Sogar Deutsche Bank Chef „Joe“ Ackermann fordert flehentlich ein Eingreifen des Staates, um die Finanzbranche vor Schlimmeren zu bewahren. Im Kern hat Ackermann natürlich recht – ein großes Finanzinstitut ist etwas anderes, als eine Airline oder ein Automobilhersteller. Lässt der Staat eine angeschlagene Großbank in den Konkurs gehen, so hat dies katastrophale Folgen – nicht nur für die Branche, sondern auch für die Realwirtschaft und somit für den Staat. Von daher fällt es schwer, Nothilfemaßnahmen, wie die der FED, zu verurteilen, da sie die Wirtschaft vor Schlimmeren bewahren. Es ist keine Frage des „Ob“, sondern eine Frage des „Wie“ und „Joe“ Ackermann hat da natürlich seine eigenen Vorstellungen.

Er lobte ausdrücklich die Intervention der FED, mit der Bear Stearns durch Übernahme vor dem Konkurs gerettet wurde. Genau diese Art von Interventionen ist aber Gift für die Lernfähigkeit der Banker. Wenn der Staat jede Tölpelei der Banker durch Subventionen und Hilfsangebote abfedert, und so letztendlich gierige und unfähige Banker und Investoren vor dem Schlimmsten bewahrt, werden die immer auf das Eingreifen des Staates zählen und weiterhin in Papiere investieren, deren Risiko sie nicht verstehen und auch gar nicht verstehen wollen oder müssen. Daher muss man bei solchen Rettungsaktionen wohl den Mittelweg finden, der gewährleistet, dass die Schuldigen bestraft werden, ohne dass die Realwirtschaft dadurch über Gebühr beschädigt wird und Verluste solidarisiert werden.

Zur Not sollte das Vermögen eines vor der Insolvenz stehenden Finanzhauses übergangsweise zwangsverstaatlicht werden. Der Staat könnte in dieser Übergangszeit Forderungen anderer Finanzhäuser wertneutral – dass heißt ohne Zinsansprüche – in Form von staatlichen Garantien, die von der EZB als Sicherheit akzeptiert werden – begleichen und er ist liquide genug um den Langmut zu besitzen, Papiere, für die es keinen Markt gibt, so lange zu halten, bis sie liquidiert werden können. Ist die Liquidierung abgeschlossen, könnte der Staat die Forderungen aus den Garantien, je nach Liquidationsergebnis, erfüllen. In der Übergangszeit könnte das kriselnde Finanzhaus kommissarisch vom Staat weitergeführt werden, bis die Schieflage beendet ist. Nach Artikel 14 GG ist der Staat durchaus legitimiert, zum Wohle der Allgemeinheit auch komplexere Eigentumsverhältnisse außer Kraft zu setzen.

Der Staat muss intervenieren – und zwar nicht erst dann, wenn das Kind bereits in den Brunnen gefallen ist. Der Finanzsektor ist für die Wirtschaft zu wichtig, als dass man ihn einem Haufen risikoaffiner Hasardeure überlassen könnte, die die Weltwirtschaft mit einem Kasino vergleichen. Strengere Finanzkontrollsysteme und eine höhere Transparenz sind dringend von Nöten, um das Finanzsystem zu sanieren. Die vorhandenen Schutzmaßnahmen haben weltweit versagt. Weder die deutsche Bankenaufsicht BaFin, noch ihre zahlreichen amerikanischen Pendants, haben ihre Aufgabe auch nur im Ansatz erfüllt. Die Ratingagenturen haben versagt, genau so wie die Wirtschaftsprüfer und die unternehmensinternen Aufsichtsgremien. Hier ist ein radikaler Umbau notwendig – höhere Mindesteigenkapitalanforderungen, strikte Regulationen für Kredithebelgeschäfte, die Verpflichtung, transparente Produkte anzubieten, und eine Verbot, mit Produkten zu handeln, die diese Forderungen nicht erfüllen.

Da es nicht Aufgabe des Steuerzahlers sein kann, für das Versagen von einzelnen Bankmanagern geradezustehen, muss ein Notfonds geschaffen werden, der in einem solchen Falle einspringt. Wenn es eine Institution geben soll, die faule Kredite aufkauft oder für verzockte Kreditlinien geradesteht, so können sich die Banken selbst einen solchen Notfallfonds aufbauen – ein solcher Fonds sollte sogar vom Staat vorgeschrieben sein, um im Notfall Liquidität zur Verfügung zu stellen. Der Staat erlässt jedes Jahr hunderte, wenn nicht sogar tausende, verpflichtende Betriebspläne, wenn technische Vorgaben, die ein Unternehmen einzuhalten hat, im Interesse der Allgemeinheit stehen – warum gibt es solche Betriebspläne nicht für Banken, die täglich mit der Überlebensfähigkeit der ganzen Volkswirtschaft jonglieren?

„Joe“ Ackermann weiß vermutlich gar nicht, wie recht er eigentlich hat – auch wenn er etwas ganz anderes damit sagen wollte. Mit dem Glauben an das Goldene Kalb „Markt“, schwindet auch der Glauben an die Erfolgsrezepte des Neoliberalismus. Der „Markt“ ist nicht das Nonplusultra und der „Staat“ ist keinesfalls überflüssig – es wird Zeit das zu begreifen. Die Äußerungen aus der Politik lassen allerdings nicht den geringsten Grund zur Hoffnung, man hätte dort begriffen, was zu tun sei. Wahrscheinlich muss das Finanzsystem erst verbrennen, damit aus der Asche etwas Neues entstehen kann.

Jens Berger

Lesetipps zum Thema:

Manager-Magazin: Wolfgang Kaden – Legt die Bonus-Banker an die Kette
Handelsblatt: Frank Wiebe: Märkte können nicht alles regeln
Nouriel Roubini – Rising Risk of a Systemic Financial Meltdown:The 12 Steps to Financial Disaster

Bildnachweis: BrotherPeaceMaker, Post-autistic Economics Network Germany, 2xWikicommons, GreenAnarchy

Als Franz Müntefering einst von den „Heuschrecken“ sprach, meinte er auch die Carlyle-Group, die mit rund 81 Mrd. US$ Finanzvolumen eine der weltweit größten Private-Equity Investmentgesellschaften ist. Diesen 81 Mrd. US$ stehen Einlagen von rund 18 Mrd. US$ entgegen, den Rest hat sich die Carlyle-Group von Banken geliehen. Damit verwaltet die Gruppe 60 Investmentfonds, von denen die meisten sogenannte „Leveraged Buyout Fonds“ sind, die mit geringem Eigenkapital und hohen Fremdkrediten Unternehmen aufkaufen. Oft werden die Kredite aus dem Cash-Flow der übernommenen Unternehmen zurückgezahlt. Dies funktioniert durch Hebeleffekte (Leverage) – wenn das gesamte Projekt nur 5% Rendite auf die gesamte Investitionssumme abwirft, wird durch ein Verhältnis 20% Eigenkapital 80% Fremdkapital diese Rendite für das Eigenkapital verfünffacht. So können auch Anlagen mit niedriger Rendite äußerst lukrativ sein. Der Pferdefuß bei solchen Geschäften, ist das Risiko. Bei negativen Renditen multipliziert sich natürlich auch der Verlust. Im schlimmsten Falle ist eine solche Anlage daher auch nicht etwa nichts mehr wert, sondern die Eigenkapitaleigner müssen noch Kapital nachlegen, um die Fremdfinanzierungskosten zu decken. Durch die Turbulenzen auf den Finanzmärkten sind sowohl die Mindestanforderungen für die Eigenkapitaldecke gestiegen, als auch die die Risiken für strukturierte Finanzprodukte, in denen solch Kredite verpackt weiterverkauft werden. Das Geschäft der Heuschrecken ist unattraktiver geworden.

Begonnen hat die Carlyle-Group im politisch gedeckten Umfeld des Weißen Hauses. Zum zweitgrößten PE-Hedgefonds wurde sie vor allem durch Firmenkäufe und Investments im militärisch-industriellen Komplex, der nach 9/11 äußerst rentabel wurde. Umso dubioser muten da die personelle Zusammensetzung und die Namen der Personen, die im Umfeld der Carlyle-Group tätig sind, an. Einer von den rund 1.100 Investoren ist James Baker III, Stabschef unter Reagan, Außenminister unter Bush Senior und Hans Dampf in allen Gassen, wenn es um die Vertretung der Interessen des Bush-Clans geht. Ein weiterer Partner ist Frank C. Carlucci, ehemals stellvertretender CIA-Direktor und Verteidigungsminister unter Reagan. Carlucci lenkte von 1999 bis 2003 die Geschäfte der Carlyle-Group. Im direkten Umfeld sind ferner John Major (ehemaliger Premier Großbritanniens), George Bush Senior, George Soros, der Halbruder von Nicolas Sarkozy, ein philippinischer Ex-Präsident und zwei ehemalige thailändische Premiers – alle samt eng mit dem Bush-Clan verbunden. George W. Bush wurde vor seinem Gouverneursamt in Texas in den Vorstand eines Unternehmens platziert, das einem Carlyle-Fonds gehörte und das später mit Verlust verkauft wurde. Auch die Bin-Laden Familie und andere saudische Petromillionäre wurden durch die Vermittlung Bush Seniors zu Partnern der Carlyle-Group. Da wundert es wenig, dass die Carlyle-Group in Washington residiert – mitten zwischen dem Weißen Haus und dem Kongress.

In den letzten Jahren hat die Gruppe ihre Anlagen umgeschichtet. Mittlerweile ist sie an Unternehmen beteiligt, für die rund 286.000 Menschen weltweit arbeiten – einige davon auch in Deutschland. Im Jahre 2006 legte die Gruppe einen Fonds namens Carlyle Capital Corporation auf, der nichts anderes tat, als in Anleihen der öffentlich-rechtlichen amerikanischen Hypothekenfinanzierer Fannie Mae und Freddie Mac zu investieren. Zu diesem Zweck legte die Carlyle-Group, zusammen mit ihren Partnern, 670 Mio. US$ in diesen Fonds an, der im Steuerparadies Guernsey residiert. Ein großer Haifisch, wie die Carlyle-Group, gibt sich natürlich nicht mit Peanuts ab, die diese Anleihen abwerfen, daher nahm der Fonds Kredite in Höhe von rund 22 Mrd. US$ von Geschäftsbanken auf. Damit kaufte man Hypotheken-Anleihen der Risikostufe AAA – ein mündelsicheres Geschäft, wenn man nicht mit einem Hebel von 32:1 arbeitet.

Für die 22 Mrd. US$ Kredite dienten die gehaltenen Hypothekenanleihen selbst als Sicherheit. Da im Rahmen der Subprimekrise Hypothekenanleihen an Reiz und somit an Wert verloren haben, bekamen die kreditgebenden Banken kalte Füße. Bei solchen Finanzierungsformen existiert ein vertraglich geregelter „Margin Call“. Wenn die Bank der Meinung ist, der Wert der Sicherheiten unterschreitet das dem Kredit zugrunde liegende Ausfallrisiko, kann die Bank darauf bestehen, dass der Fonds den Hebel verringert – dass heißt, er ist gezwungen mehr Eigenkapital hinzuzuschießen, oder Anlagen flüssig zu machen. Schafft der Fonds dies nicht, ist die Bank berechtigt, die Sicherheiten zu liquidieren. Laut Marktinsidern waren die ersten Banken, die den „Margin-Call“ gezogen haben, die Deutsche Bank, Lehman Brothers und J.P Morgan. Die ersten beiden Institute haben es wohl geschafft mit einem Schrecken aus der Sache herauszukommen, während alle anderen Banken, die Kredite zur Verfügung gestellt haben, zu lange gewartet haben – unter ihnen ist wohl auch die bereits angeschlagene Citigroup. Obgleich Carlyle 150 Mio. US$ als Sofortkreditlinie zur Verfügung gestellt hat, standen am Mittwoch noch „Margin-Calls“ in Höhe von rund 400 Mio. US$ aus, die hätten bedient werden müssen.

Verhandlungen zwischen Carlyle und den Banken über neue Finanzierungsformen sind anscheinend gescheitert und die Carlyle Capital Corporation meldete, dass sie wohl 16,6 Mrd. US$ Kreditvolumen nicht bedienen könne. Nun darf der Fonds von den Kreditgebern liquidiert werden. Da die US-Regierung für die betreffenden Anleihen haftet, ist der Ausfall für die Banken nicht so hoch, wie die Kreditsummen suggerieren mögen. Dennoch ist diese Pleite ein ernstes Problem für die Banken, da sie ihre Kredite an einen vermeintlich seriösen Kreditnehmer gegen Hypothekenanleihen eintauschen müssen, die auf dem Markt kaum Käufer finden. Mit weiteren Verlusten ist daher zu rechnen.

Katastrophal könnten die Folgen sein, wenn die Banken selbst in Liquiditätsnot kommen und diese Papiere auf den Markt werfen müssen. Mit dem Überangebot an Papieren würden die Preise für diese Papiere noch weiter sinken und damit wären sie als Sicherheit noch weniger wert, was weitere Fonds zwingen würde, ihre Sicherheiten zu erhöhen. Der Crash der Carlyle Capital Corporation könnte so einen Domino-Effekt auslösen.

820 Mio. US$ haben jedenfalls die Mitglieder des „Ex-Präsidentenclubs“ Carlyle verloren. Ihre Einlagen sind unwiederbringlich weg. Aber bei den illustren Namen im Umfeld und in der Partnerriege fällt es schwer, Mitleid zu empfinden. Eins steht jedenfalls fest – auch im Weißen Haus wird man heute nicht eben glücklich sein und schon mal den Verlustvortrag für die nächste Steuererklärung ausfüllen.

Mit einer Pleitewelle der Hedge-Fonds wurde allerdings schon lange gerechnet und es ist eher verwunderlich, dass es erst jetzt die ersten „Schwergewichte“ trifft. Nach Informationen von Bloomberg haben im letzten Monat mindestens sechs weitere Fonds mit einem Volumen von 5,4 Mrd. US$ ihre Positionen liquidieren müssen, da die Kreditgeber die Schrauben angezogen haben. Das Schwergewicht Drake Capital Management musste 4,3 Mrd. US$ Anlegergelder einfrieren, da es zu Liquiditätsproblemen kam. Es ist zu erwarten, dass in den nächsten Monaten noch weiter Hedge-Fonds den Bach runtergehen. Zum Glück sind die Folgen für die Realwirtschaft überschaubar. Ein Unternehmen, das einem PE-Fonds gehört, ist dann Insolvenzmaße. Da die Gelder dieser Unternehmen aber fast ausschließlich von Fremdkapitalgebern stammen, ist mit Liquiditätsproblemen nicht zu rechnen. Es ist aber wahrscheinlich, dass einige Unternehmen binnen der nächsten zwei Jahre neue Besitzer haben werden. Es bleibt zu hoffen, dass es diesmal seriöse Besitzer sein werden.

Jens Berger

„Wir stehen vor einer radikalen Neuordnung der Weltwirtschaft“, so unkte George Soros, der Grand Seigneur der Finanzwirtschaft, diese Woche bedeutungsschwanger aus Davos. Soros ist seit jeher ein brillanter Analytiker, der seit langem das blinde Vertrauen in die Selbstregulierungsmechanismen des Marktes „von innen heraus“ kritisiert. Dass die Weltwirtschaft vor einem Paradigmenwechsel steht, ist eine Binse, die nach dem Einsetzen weiterer Markturbulenzen, die der Kreditkrise geschuldet sind, und den Gegenreaktionen der FED, nicht mehr reversibel ist. Historiker datieren das Ende des 20. Jahrhunderts auf das Jahr 1989 – dem faktischen Ende des Kommunismus. Der Sieg der USA weilte allerdings nur kurz und das „amerikanische Jahrhundert“ endet erst jetzt. George W. Bush wird wohl als Totengräber des „amerikanischen Jahrhunderts“ in die Geschichte eingehen.

Finanzmärkte sind ihrem Wesen nach instabil – seit den 1980er Jahren hat sich indes der „Glaube“ in der Politik durchgesetzt, freie Märkte würden sich selbst regulieren. Der ehemalige FED-Chef Greenspan leitete durch seine berüchtigte Niedrigzinspolitik, mit der er die Auswirkungen der geplatzten New-Economy Blase und 9/11-Folgen mildern wollte, das ein, was jetzt als „Kreditkrise“ das Ende eines ausufernden Kasinokapitalismus bedeuten könnte. Der Marktfundamentalismus frisst seine Kinder – die Realität hat gezeigt, dass deregulierte Märkte und expansive Notenbankpolitik zu einem unkontrollierten und unkontrollierbaren System heranwuchsen, das ohne Regulierung nicht etwa zu Stabilität, sondern zu einem Kollaps führt.

Die expansive Geldpolitik, mit der die FED auf Finanzmarktkrisen reagiert, ist nicht die Lösung, sondern die Ursache vieler Probleme. Anders als die EZB und die alte Bundesbank hält die FED nicht viel von der unsichtbaren Hand, sondern betreibt aktive Konjunkturpolitik. Durch die Niedrigzinspolitik wurden die Märkte mit billigem Geld überschwemmt. Da aber die rentablen klassischen Anlagemöglichkeiten begrenzt waren, entwickelte die Finanzwirtschaft immer neue, immer verschachteltere Modelle, die in sich derart intransparent waren, dass die Hüter des Systems die Überwachung nicht mehr wahrnehmen konnten und sich blindlings auf die Risikokalkulation der Finanzakteure selbst verließen.

Seit Mitte der 1990er Jahre kannte der Aktienmarkt (mit Ausnahme der geplatzten New-Economy Blase) nur eine Richtung – steil nach oben. Wenn es in der Finanzwirtschaft eine goldene Regel gibt, so ist das die, dass eine höhere Renditeerwartung mit einem höheren Risiko „erkauft“ wird. Dieses gesunde Risiko wurde allerdings von den Banken ausgehebelt, indem man zunächst die Kredite selbst und später das Kreditrisiko an Schattenbanken, Hedge-Fonds, Kreditversicherer und SIVs (Finanzvehikel) ausgelagert hat. Diese Akteure unterliefen die Risikorichtlinien, da sie sich nicht an die strengen Eigenkapitalunterlegungsvorschriften halten mussten und daher mit geringeren Risikoaufschlägen agieren konnten. Da den Märkten die Volatilität fehlte, konnten durch Hebelprodukte gigantische Renditen erzielt werden, die auf dem Papier mit geringen Risiken einhergingen. Diese Geschäfte sind allerdings nur möglich, wenn die Volatilität gering bleibt. Wenn eine Blase in diesem intransparenten System platzt, gerät das gesamte System in Gefahr, da plötzlich das Eigenkapital, welches Ausfälle abpuffern könnte, fehlt und die Kreditabsicherungen das Papier nicht wert sind, auf dem sie stehen.

Genau dies ist passiert und es war keineswegs überraschend, dass mit dem Subprimemarkt die erste Blase platzen würde. Bereits im Januar 2005 schrieb Autor Artur P. Schmidt auf Telepolis von den „Seifenblasen“ des US-Hypothekenmarktes – über zwei Jahre später waren plötzlich alle Akteure überrascht. Dies ist eine typische Blasenpsychologie – auch die New-Economy Blase war lange bekannt, bevor sie platzte. Märkte sind nicht lernfähig, die Geschichte der großen Tulpenmanie aus dem 17 Jhd. scheint sich in endlosen Wiederholungsschleifen mit immer anderen Namen zu wiederholen. Was bei der „Subprime-Blase“ allerdings überraschte, war die Skrupellosigkeit, mit der Institute, die als seriös galten, hemmungslos über Finanzvehikel, die im rechtlichen Graubereich agieren, im großen Finanzkasino mitgezockt haben. Durch eine nebulöse Intransparenz wurde aus dem Platzen eines Teilsektors der Finanzwirtschaft plötzlich eine riesige Finanzkrise. Es war keinesfalls so, dass auf einmal nicht händelbare Verluste unvorgesehen entstanden sind. Alle Akteure wussten es, dass mit dem Platzen der ersten Blase die Eigenkapitaldecke einiger Akteure nicht mehr ausreichen würde, um die Kredite, die diese Spekulationen finanzierten, zurückzuzahlen. Da das System derart intransparent ist, dass selbst Großbanken ihren Mitbewerbern nicht mehr trauten, brach der komplette Markt mit „ABCPs“ (Asset Backed Commercial Papers – forderungsbasierte Papiere) zusammen – ein Markt mit einem Volumen von 2.200 Mrd. US$. Wie ein Kartenhaus brach damit das „kreative Risikoauslagerungsmanagment“ der Investmenthäuser zusammen. Nur großzügige Kurzfristkredite (Schnelltender) konnten im August 2007 das Kollabieren des Finanzsystems verhindern. Das verheerendste an der Krise ist jedoch, dass durch die Intransparenz bis heute niemand weiß, wo letztendlich welche Abschreibungen und Risiken lauern.

Bis dato sind rund 100 Mrd. US$ „offiziell“ abgeschrieben – wie hoch die Verluste von nicht bilanzierungspflichtigen Finanzvehikeln und Fonds sind, wird wahrscheinlich nie bekannt werden. Wenn keine weiteren „faulen Positionen“ auftauchen, scheint zumindest ein Ende der Fahnenstange in absehbarer Zukunft zu sein. Die Ausfallquote der Kredite ist keinesfalls so groß, dass hier noch Unsummen abzuschreiben wären. Wenn die FED weiterhin günstiges Geld zur Verfügung stellt, dürfte sich die akute Krise bald gelegt haben. Aber das Ende dieser Krise ist der Beginn der nächsten Krise, da die Hasardeure für ihre riskanten Geschäfte nicht etwa abgestraft werden, sondern von FED und Bundesregierung „herausgehauen“ werden. In Deutschland sieht es ähnlich aus, nur das hier die EZB stur bleibt und die Verluste und Abschreibungen direkt an den Steuerzahler weitergegeben werden, wie bei IKB, Sachsen/LB und West/LB der Fall.

Wenn die Weltwirtschaft einem Mann dankbar sein kann, dann ist dies Ben Bernanke. Ohne sein beherztes Eingreifen im August 2007 und im Januar 2008 hätte das System derart in Schieflage geraten können, dass bittere Folgen für die Weltwirtschaft unausweichlich wären. Gleichzeitig kann und muss man ihn kritisieren, dass er mit seiner Notenbankpolitik denjenigen den Kopf rettet (erst einmal), die für die Krise verantwortlich sind, und läßt diejenige dafür zahlen, die sowieso schon die Opfer sind. Bernankes Notmaßnahmen werden über eine höhere Inflation vom US-Bürger bezahlt, und über einen schwächeren Dollar – von der gesamten Welt. Dennoch ist Bernankes Handeln richtig – er stand vor der Wahl, entweder zu riskieren, dass das komplette Finanzsystem kollabiert, oder zu riskieren, dass die US-Wirtschaft Schaden nimmt, und er hat sich richtig entschieden. Allerdings haben diese Geschehnisse einen Paradigmenwechsel eingeleitet, der sich desto mehr beschleunigt, je häufiger die FED noch intervenieren wird.

Die großen Geschäftsbanken in den USA werden von eben jenen gerettet, die den Aufschwung auf Pump über Jahrzehnte finanziert haben. Aus reinem Altruismus geschieht dies allerdings nicht. Die kommenden Superstars auf dem Finanzsektor sind Staatsfonds (SWFs), die nicht nach den Regeln der Märkte agieren, sondern politisch gemanagt werden. Es ist wie im „echten Leben“ – der eine lebt in Saus und Braus auf Pump, der andere leiht ihm das Geld dafür. Das geht nur so lange gut, bis der Gläubiger vom Schuldner das Geld wiederhaben will – kann dieser nicht bezahlen, reißt sich der Gläubiger Hab und Gut des Schuldner unter die Nägel. Große Teile der USA werden in absehbarer Zeit den SWFs aus den OPEC-Staaten, Singapur, Russland und China gehören. Waren die „alten“ Herren des Geldes nur auf Rendite aus, haben die „neuen“ Herren andere Ziele. Die Vormachtstellung der USA neigt sich dem Ende zu. Militärisch sind sie zwar noch die unbestrittene Nummer Eins, aber in näherer Zukunft werden sie sich solche militärische Abenteuer wie in den letzten Jahren schlichtweg nicht mehr leisten können. Welch Ironie der Geschichte – der große Sieger des Kalten Krieges verliert im Endeffekt gegen die Verlierer des Kalten Krieges auf seinem hauseigenen Schlachtfeld.

China und Russland werden eine immer wichtigere Rolle spielen, wenn China nicht an seinen eigenen Blasen zugrunde geht. Hier liegt auch das eigentliche Risiko für die Weltwirtschaft begraben – mit einem sanften Abstieg der USA war zu rechnen, ein Kollaps Chinas würde allerdings verheerende Wirkungen auf die Weltwirtschaft haben. Auch Europa ist keinesfalls schlecht positioniert für diese neue Zeit, wenn es besonnen agiert. Die EZB hat sich jedem Ruf nach einem „Bailout“ bisher verweigert und es ist nicht anzunehmen, dass sie ohne Not von ihrer Linie abweicht. Das birgt zwar gewisse Risiken in sich, wie zum Beispiel einen zu starken Euro, der besonders die deutsche Exportbranche schwächt, ist aber langfristig solide und wird dazu führen, dass es zunächst die EU sein wird, die die USA als erste Wirtschaftsmacht ablöst. Wenn jetzt “wieder” Rufe ertönen, die auch von der EZB eine expansive Geldpolitik fordern, so sollte man sich darüber klar sein, aus welcher Ecke diese Forderungen kommen und was die Appellatoren damit bezwecken wollen.

Der Kapitalismus wird sein Gesicht ändern – ob das neue Gesicht eine noch kältere Fratze sein wird, oder er sich mehr in Richtung Wohlfahrtsökonomie entwickelt, steht noch in den Sternen. Der Glaube an die deregulierten freien Märkte hat sich selbst überlebt. Das Einzige, was die deregulierten Märkte vor ihrem Kollaps gerettet hat, war ein beherzter Griff in die Interventionskiste. Strenge Marktregulationen, strenge Bilanzierungsvorschriften, die verhindern, dass Risiken außerhalb der Bücher geparkt werden, und Maßnahmen, die die verlorene Transparenz wiederherstellen, werden unumgänglich sein. Der neoliberale Traum ist ausgeträumt – Willkommen im 21. Jahrhundert!

Lesetipps: Robert von Heusinger:Weg von der Bewertung zu Marktpreisen
Robert Kuttner im Interview bei Democracy Now!
Rober Samuelson: Capitalism’s Enemies Within

Finanzwirtschaftliche Details und Hintergründe: BIS: Quarterly Review
IMF: Global Financial Stability Report

Jens Berger

Ein Gespenst geht um in der Medienberichterstattung – dieses Gespenst heißt „Rezession“ und wird eigentlich immer dann beschworen, wenn es darum geht, dass Arbeitnehmer, Wähler oder – einfacher ausgedrückt – die unteren 95% bittere Pillen verschrieben bekommen sollen. Momentan geht es allerdings „noch“ nicht um die übliche „Gürtel enger schnallen“ Rhetorik, sondern um einen Haufen kopfloser, aufgescheuchter Hühner – im Volksmund „Börsianer“ genannt.

„Börsianer“ sind ein seltsamer Menschenschlag. Logik und Kausalitätsketten sind ihnen gemeinhin fremd und ihr Erfolgsrezept besteht meist darin, das erste gackernde Huhn zu sein, dem die aufgescheuchte Hühnergruppe hinterher rennt. Die gestrigen und heutigen Verluste werden mit Gerüchten begründet, der Abu Dhabi Staatsfond würde sich aus dem Citibank Investment zurückziehen, nachdem er die Bücher gesehen hätte. Über die Société Général und die Bank of China kursieren Gerüchte, sie würden in Kürze Abschreibungen von jeweils 10 Mrd. US$ bekanntgeben. Die Hühner flattern panisch.

Mit einer Pseudo-Wissenschaft namens technischer Analyse (Charttechnik) „verdienen“ selbsternannte Börsenfachleute Unsummen. Das Geheimnis dieser Kaffeesatzleserei ist allerdings nicht die Mathematik, die hinter den seltsamen Kurven steht, sondern die Suggestionskraft dieser Kurven auf die Akteure.

Es geht an der Börse nun einmal nicht darum „recht“ zu haben, sondern darum, die Massenpsychologie der Hühner richtig einzuschätzen. Der Kurs der Boeing-Aktie brach nach 9/11 um fast die Hälfte ein, obgleich doch jedem klar sein musste, dass durch den Anschlag nicht wesentlich weniger Flugzeuge verkauft werden und die Zeichen auf Krieg stehen, was Boeing, einem der größten Rüstungsunternehmen der Welt, dicke Auftragsbücher verschaffen wird. Querdenker sind nur dann erfolgreich, wenn sie nicht rein ökonomisch denken, sondern ökonomisches Wissen mit einer sehr ausgeprägten Gabe verbinden können, die Psychologie des Hühnerhaufens vorherzusehen.

Momentan haben die „Börsianer“ angeblich Angst vor einer Rezession in den Vereinigten Staaten. In diesem Satz stecken gleich zwei Fehler. Für die „Börsianer“ ist das, was die Medien „Rezession“ nennen, bezüglich der Vereinigten Staaten längst in die Kurse eingepreist, es geht eher darum, dass die Wachstumsmotoren in den Schwellenländern sich verlangsamen könnten und dadurch die Weltwirtschaft abkühlt – China steht vor dem Problem eines jahrelang überhitzten Wirtschaftswachstums. Wie China auf ein Abflachen des Wachstums reagieren wird, ist eine offene Frage, zumal die chinesische Finanzwirtschaft vor diversen Blasen steht, die zu platzen drohen.

Der zweite Fehler im zitierten Satz, ist die Aussage, die USA stünden vor einer Rezession. Eine Rezession ist ein normaler Bestandteil des Konjunkturzyklus und wäre von daher auch keine Katastrophe. Nur weil die Weltwirtschaft im letzten Jahrzehnt durch die Globalisierung extrem fest war und somit ein langer, kräftiger Aufschwung stattgefunden hat, mögen einige Medien vergessen haben, dass die Konjunktur sich immer noch in Zyklen bewegt. Medien haben auch ein allgemeines Verständnisproblem, wenn es um die Unterscheidung zwischen absoluten und relativen Prognosen geht. Wenn ein Unternehmen meldet, es habe den Gewinn im letzten Jahr um 80% steigern können, so heißt dies erst einmal gar nichts – da es auch 80% von einem einzigen Euro sein könnten. Genau so verhält es sich bei Konjunkturprognosen. Ein Rückgang des amerikanischen Wirtschaftswachstums ist sehr wahrscheinlich, da diverse Rahmenbedingungen (Energiepreise, Immobilienkrise, Zwangsversteigerungen) negativ wirken. Im letzten Jahr hatten die USA 2,5% Wirtschaftswachstum, die FED geht momentan für 2008 ebenfalls von 2,5% Wachstum aus. Es mehren sich aber Stimmen, die einen Rückgang des Wachstums prognostizieren.

Ein Rückgang des Wachstums ist allerdings keine Rezession – als Rezession wird allgemein ein Konjunkturzyklus dann bezeichnet, wenn ein negatives Wirtschaftswachstum vorliegt. Ein Abnehmen der Steigerung des Wirtschaftswachstums ist allerdings mitnichten ein negatives Wirtschaftswachstum, genau so wie ein Gewinnrückgang bei einem Unternehmen nicht automatisch ein Verlust ist. Eigentlich wissen dies die Börsianer und eigentlich wissen dies auch die Medien. Der Crash auf Raten, der der Kreditkrise folgen musste, ist in vollem Gange. Allerdings sollte bei den Kursverlusten an den Börsen so langsam die Talsohle erreicht sein. Seit Beginn des Jahres gab der DAX um 18% nach – ein Gesamtrückgang von über 25% wäre wirtschaftlich kaum zu vertreten, da die Folgen der Finanzkrise auf die Realwirtschaft zwar sicherlich signifikant sind, aber keinesfalls so bedrohlich, wie es ein Einbruch der Kurse über 25% suggerieren würde.

Aus fallenden Aktienkursen sollte man auch keine negativen Prognosen auf die Realwirtschaft erstellen: Achtmal gab es laut FTD in den letzten 20 Jahren einen “schwarzen Tag” an der Frankfurter Börse, an dem die Kurse um über 5 Prozent fielen. In zumindest sieben der bisherigen acht Fälle folgte dem Aktiendebakel alles andere als ein realwirtschaftlicher Absturz. Nach dem großen Crash 1987, als der Dax fast zehn Prozent verlor, ging wie heute wochenlang die Rezessionsangst um, und die Notenbanken senkten ihre Zinsen. Am Ende gab es nicht den Hauch einer Rezession, sondern im Gegenteil den weltweiten Boom von Ende der 80er-Jahre.

Die herben Verluste zu Wochenbeginn waren daher eher ein reinigendes Gewitter. Die Märkte brauchen unbedingt Volatilität, um das Finanzsystem gesunden zu lasen. Die Unmengen an Geld, die nach der Niedrigzinsphase, die nach 9/11 und der New-Economy Krise eingeleitet wurde, die Märkte überschwemmt haben, stellen ein Risiko dar, da sie auf der Suche nach Rendite bei gesättigten Märkten in immer riskantere Geschäfte „investiert“ werden mussten. Dies ging viel zu lange gut – mit der Kreditkrise (die eine direkte Folge dieser Niedrigzinspolitik ist) kam die Volatilität zurück in die Märkte und bestrafte Anleger, die ihre Risiken nicht richtig eingeschätzt hatten. Dies ist zu begrüßen und die Abschreibungen der Banken (mittlerweile über 100 Mrd. US$) sind nichts anderes als eine „Rücknahme“ des billigen Geldes, dass vor Jahren die Märkte geflutet hat.

Außer den amerikanischen, britischen und spanischen Statistiken aus dem Wohnungsbau und den Verlusten im Bankensektor gibt es keine relevanten Entwicklungen in der Realwirtschaft, die eine Weltwirtschaftskrise begründen könnten. Die Verluste auf den Finanzmärkten sind ein reinigendes Gewitter, das einige Heuschrecken und Hasardeure wegspülen wird und einigen fragwürdigen Finanzpraktiken ein Ende machen wird. Dies ist gut für die Realwirtschaft, da zu einem die Renditeforderungen auf ein realistisches Maß sinken werden und zum anderen tausende Unternehmen nicht mehr akut Gefahr laufen, von PE-Fonds aufgekauft und ausgequetscht zu werden. Nachteilig für die Realwirtschaft werden allerdings strengere Richtlinien für Eigenkapital sein, die die Banken aufstellen werden.

Die Märkte werden sich in den nächsten Tagen wieder beruhigen. Heute hat die FED den Leitzins um 75 Basispunkte gesenkt, was natürlich die Kurse gestärkt hat. Langfristig ist dies schlecht für den Dollarkurs, was wiederum für die US-Wirtschaft kein Nachteil ist. Die Probleme bleiben bei den Europäern.

Momentan sind die Hühner wieder nervös am gackern und rennen aufgescheucht durch die Gegend. Kluge Profis nutzen die Lage aus und nehmen Amateuren ihr Geld ab. In einer derart angespannten Lage, reichen einige große Verkaufsorder um einen Abwärtsstrudel in Gang zu setzen. Gepaart mit Leerverkäufen ist dies ein gigantisches Geschäft für geschickte institutionelle Anleger. In den nächsten Tagen müssen die Leerverkäufe allerdings bedient werden und mittelfristig ist davon auszugehen, dass institutionelle Anleger ihr freies Kapital wieder in die Märkte bringen müssen, womit die Talsohle erreicht sein sollte. Also Abwarten, Tee trinken und die Hühner beobachten.

Jens Berger